**BT 기판 산업 업데이트: 수급 구조 변화 속** **ZDT·Kinsus·NYPCB·Unimicron 목표주가 상향 (GS)**

**1. 핵심 요약**

• BT 기판 업종 모델 업데이트 (2021년 이후 처음)

• 메모리 기판 수요 급증(2026~28E CAGR 41%), 공급 증가율은 이전 업사이클보다 둔화(6% vs 9%)

• 수급 갭: 2026E 1% → 2027E 11% → 2028E 14%로 확대

• 전체 BT 기판 TAM: 2026~28E CAGR 32%, 2028E 168억 달러 (2025년 74억 달러)

• 2026년 BT 가격 평균 10% 상승, 2027E +15~20%, 2028E +10~15% 전망

• 목표주가: ZDT NT$1,025(기존 925), Kinsus NT$1,515(기존 1,125), NYPCB NT$2,700(기존 2,500), Unimicron NT$1,270(기존 1,220)

**2. 수요 분석**

• 메모리 BT TAM: 2025년 41억 달러 → 2028E 129억 달러, 전체 TAM 내 비중 56% → 77%

• 일반 서버: 2026~28E CAGR 42%, 2028E 53억 달러 (비중 21% → 32%)

• AI 서버: 2026~28E CAGR 73%, 2028E 14.8억 달러 (비중 2% → 9%)

• 스마트폰: 2026~28E CAGR 24%, 2028E 65억 달러 (비중 51% → 39%)

• 자동차: 2026~28E CAGR 34%, 2028E 7.77억 달러 (EV 침투율 14% → 20%)

• BT 시장 매출은 고객사 매출 대비 1% 미만 → 추가 가격 인상 여력 시사

**3. 공급 분석**

• 공급 CAGR 6% (2020~22년 업사이클 9%): 주요 아시아 업체가 BT에서 ABF로 캐파 전환

• 지역별 캐파 증가율: 대만 -1%, 한국 3%, 중국 11% (2028E 매출 비중 대만 27%/한국 41%/중국 16%)

• 시장 분절화: 2025년 상위 5개사 점유율 53%, 단일 업체 15% 미만

– 삼성전기·LG이노텍 각 12%, SimmTech 11%, Unimicron 8%, Kinsus 7%, NYPCB 6%

• 캐파 증설: 전체 2026/27/28E 4%/3%/9% 증가에 그침

– NYPCB·Kinsus는 신규 투자 대신 디보틀넥킹 위주

– ZDT는 2H26부터 Qinhuangdao 공장 증설로 BT 캐파 20% 확대

– 한국 업체 투자: LG이노텍 10억 달러(베트남), 심텍 1,050억 원, 대덕전자 2,130억 원

• 메모리용 WBCSP 캐파는 스마트폰 AP용 FCCSP와 호환 불가 → 신규 메모리 전용 캐파는 2028년 가동, 타이트한 공급은 최소 1H28까지 지속

• 가동률 2027E 이후 100% 상회 전망

**4. 가격 및 수익성**

• 수요 CAGR 15% vs 공급 CAGR 6%로 수요 우위 지속

• 가격 상승 동인: 재료비(CCL, 동박, 금 등 BOM의 60%) 상승보다 공급 제약이 핵심

• BT 기판은 메모리 BOM의 5% 미만 → 가격 인상 수용 여력 충분

• 대만 업체 BT 매출총이익률: 2Q26 15~27% → 2027E 18~34% → 2028E 19~36%+

**5. 광모듈 mSAP 수요 확대**

• 800G+ 광모듈 mSAP TAM: 2025년 5억 달러 → 2028E 71억 달러 (CAGR 87%)

• mSAP 수급 갭: 2026/27/28E 5%/25%/38%, 1.6T 광트랜시버 공급망에서 가장 공급이 빡빡한 부품

• 가격: 올해 20~30% 상승, 향후 12개월 추가 10~20% 상승 전망

• 마진: 현재 GM 40~45%, 가격 인상·수율 개선 시 50%+ 가능