**한국 투자 전략                   제이피모건

올해 세 번째 -15% 드로다운: 바닥의 조건은 "수급"


 헤드라인

3월·7월에 이어 올해 세 번째로 코스피 5일간 -15% 드로다운 발생. 전개 순서 — 자사주 매입 둔화에서 시작 → 글로벌 AI 센티먼트 동요로 가속 → 200일 이동평균 하향 이탈 후 기술적 매도까지 가세. 

이 기간 팩터 성과는 방어주(필수소비재·헬스케어·저변동성) 외에 퀄리티·밸류·이익수정 팩터가 최선, 가격 모멘텀이 최악의 조정. 

JPM은 9월 중순부터 전술적 신중론을 예고해왔음 — "연준 인상 개시, 장기금리 상방, 엔 강세의 캐리 압박, 높은 유가, 중간선거까지의 계절적 약세로 10월 말까지 위험선호 위축, 퀄리티 팩터와 금융 섹터가 최선의 헤지"라는 지난달 코멘트가 그대로 실현된 셈.


** 지금 어디에 있나

기술적(낮은 RSI, 과매도 종목 다수)·밸류에이션(코스피 선행 P/E 사상 최저, 메모리 제외도 11퍼센타일) 측면에서 매력적인 수준 — 그러나 설득력 있는 바닥의 조건인 수급 지지의 증거는 아직 없음. 

6~12개월 관점에서는 AI 생태계와 한국 주식(AI capex + 안보·회복력 지출 + 거버넌스 개혁 + 유동성 잉여의 수혜)에 대한 강세론 유지 — 다만 수급 불균형과 글로벌 위험회피의 해소엔 시간이 걸릴 수 있음. 

단기 촉매: 메모리 실적 + 주주환원 업데이트, VKOSPI 안정화 재개, 미 중간선거 이후 글로벌 위험선호 회복, 하이퍼스케일러 실적, 모델 기업들의 재무 상세 공개.


** 수급 해부

최근 최대 변화는 자사주 매입의 둔화 — 8월 말 이후 시장의 주된 버팀목이었는데 삼성 프로그램이 완료됐고 하이닉스도 완료 임박. 외국인은 역내 전반에서 AI 주식 매도(대만 유출이 더 큼), 추세추종 투자자들은 한국 노출을 대폭 축소한 것으로 추정. 

롱온리는 매수 의향이 있으나 변동성 안정 이후에만. 국내 기관(연기금·증권)은 미미. 개인 심리는 극도로 취약 — 코스피가 올해 개인 평균 매수단가 추정치 아래로 떨어진 상태. 

레버리지 ETF는 AUM이 줄었어도 환매가 거의 없어 급락일마다 여전히 큰 매도 플로우를 유발(6월 고점 대비 크게 줄어든 시장 거래대금 대비 체감이 더 큼).


** 왜 비메모리까지 빠지나

수급 문제(바이백 종료, 메모리 센티먼트 악화, 레버리지 ETF 리밸런싱)는 전부 메모리 종목 특유의 것인데 비메모리도 동반 하락 — 다만 조정폭은 상대적으로 완만하며, 글로벌 AI 센티먼트와 무관한 기회를 제공한다는 판단.