[메리츠증권 제약/바이오 김준영]
2026.10.27 (화)

에스티팜 (237690)
성장 방향성은 유지, 수익성 회복은 점진적


** 3Q26 Review 

- 매출액 976억원(YoY +19.2%), 영업이익 157억원(YoY +6.7%, OPM 16.1%), 영업이익 컨센서스를 10.7% 하회

- Oligonucleotide 매출액은 690억원(YoY +0.6%)으로 전년 동기와 유사했으나 상업화 프로젝트 매출은 497억원(YoY +45.6%)으로 증가하며 전체 올리고 매출의 72%를 차지

- Small Molecule 매출액도 상업화 품목 공급 확대에 힘입어 116억원 기록

- 다만 매출 인식 환율 하락과 저마진 프로젝트 비중 증가로 GPM은 전년 동기 대비 7.5%p 하락한 37.7%

- 당기순이익은 외환차손 및 외화환산손실 영향으로 9억원(YoY -94.8%)


** 4Q26 수익성 부담, 2027년 성장 지속 예상

- 4Q26 연결 매출액 1,377억원(YoY +6.7%), 영업이익 237억원(YoY -9.8%, OPM 17.2%)을 전망

- 연말 올리고 출하 물량 증가에도 환율 및 원재료비 상승 부담을 반영해 수익성 개선 폭을 축소

- 2026년 연간 매출액과 영업이익은 각각 4,107억원(YoY +23.8%), 692억원(YoY +26.0%)으로 추정

- 중장기 성장 방향성은 유효. 3분기 말 수주잔고는 약 3.25억달러로 2025년 말 대비 약 46% 증가, 올리고 수주잔고 2.7억달러 중 상업화 비중은 78%. 연초 이후 신규 프로젝트 수주도 12건으로 확대

- 기존 상업화 올리고의 공급 확대와 Small Molecule 생산량 증가를 반영해 2027년과 2028년 매출액은 각각 4,978억원(YoY +21.2%), 5,880억원(YoY +18.1%)을 전망


** 투자의견 Buy 유지, 적정주가 19만원으로 하향 

- 상업화 프로젝트 확대에 따른 외형 성장 전망은 변함이 없으나 환율 및 프로젝트별 수익성 차이와 원재료비 상승을 반영해 중장기 OPM 개선 속도를 보수적으로 조정

- 2027년과 2028년 영업이익은 각각 907억원(OPM 18.2%), 1,173억원(OPM 19.9%)으로 추정하며 수익성 전망 하향을 DCF에 반영

- 제2올리고동 가동 확대에 따른 영업 레버리지 효과는 점진적으로 나타날 전망

- 단기 이익 추정치 하향에도 상업화 중심의 수주잔고 확대와 AOC 등 신규 프로젝트 확보는 외형 성장에 긍정적으로 작용

- 2027년부터 상업화 물량 증가와 생산 효율화가 동반되며 외형 성장과 수익성 개선이 재개될 것으로 전망한다.



자료: [https://zrr.kr/aaeYfC](https://zrr.kr/aaeYfC)

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