[메리츠증권 제약/바이오 김준영]
2026.10.28 (수)

유한양행 (000100)
로열티 눈높이 조정, 유한화학 성장에 주목

** 3Q26 Review

- 연결 기준 매출액 6,043억원(YoY +6.0%, QoQ -5.5%), 영업이익 332억원(YoY +50.9%, QoQ -50.3%), 컨센서스 상회

- 약품사업과 헬스케어사업이 각각 전년 대비 4.8%, 32.7% 성장한 가운데 해외사업은 유한화학 매출 감소로 1.3% 역성장

- 라이선스수익은 79억원으로 로열티 증가 속도가 아직은 더디나 유한화학의 이익 개선과 별도 매출원가율 하락(YoY -1.5%p)이 이를 일부 상쇄

- 금융비용 증가로 연결 당기순이익은 170억원(YoY -19.9%) 기록


** Lazcluze 로열티 기대치 하향, 해외사업 성장 본격화

- 3분기 Lazcluze 러닝로열티는 75억원으로 전분기 대비 증가했으나 여전히 높은 멀티플(12개월 Fwd EV/EBITDA 25.5배)을 정당화하기에 부족한 상황

- Rybrevant SC의 미국 처방 확대와 글로벌 승인 국가 증가로 2027년 로열티 성장세는 지속되겠으나 초기 시장 침투 속도를 보수적으로 반영하며 하향

- 2027년 예상되는 MARIPOSA 최종 OS 결과 공개가 시장 침투율에 긍정적인 영향을 줄 것으로 전망

- 반면 올해 총 4,758억원 규모의 API 공급계약을 확보한 해외사업은 4분기부터 매출 성장이 본격화될 전망

- 헬스케어사업의 프로바이오틱스 성장과 자체제품 비중 확대 역시 본업 수익성 개선에 기여할 것으로 예상


** 투자의견 Buy 유지, 적정주가 11만원으로 하향

- 피어그룹 EV/EBITDA 멀티플 하락과 27년 국내 제네릭 약가 인하 및 Lazcluze의 초기 글로벌 침투 속도를 반영한 라이선스수익 추정치 하향이 주요 조정 요인

- 2026년 연결 매출액 2조 3,860억원, 영업이익 1,379억원 전망

- 2027년 매출액 2조 5,667억원, 영업이익 1,379억원 전망

- 단기 로열티 증가 속도는 기존 기대에 미치지 못하나 2027년 MARIPOSA 최종 OS 결과 공개 가능성이 존재하며 유한화학의 API 수주를 통한 CDMO 매출 확대와 Lazcluze의 글로벌 처방 증가, Lesigercept(YH35324)의 임상 2상 결과 발표가 향후 실적과 기업 가치의 주요 모멘텀으로 작용할 전망


자료: [https://zrr.kr/nI30Yq](https://zrr.kr/nI30Yq)

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