[메리츠증권 인터넷/게임 이효진]

 **넷마블 (251270) **
**: 어긋난 약속, 비관련 투자**

**- 적정주가 5.4만원, 투자의견 Buy 유지**

- 3Q26 연결 매출 6,347억원(-8.8% YoY), 영업이익 504억원(-44.6% YoY)으로 기대치 크게 하회. 매출은 예상과 유사했으나 6월 출시 신작의 실제 매출이 기대를 밑돌며 마케팅비 디레버리지 발생, 도쿄게임쇼 참가 비용도 부담. 세전이익은 코웨이 지분법 이익 영향으로 예상 부합

- 4Q 출시 예정이던 <샹그릴라 프론티어>, <프로젝트 옥토퍼스> 2027년으로 지연. 4Q는 흐름을 바꿀 신작 부재로 3Q와 유사한 실적 전망. 2027년 신작 13종 제시했으나 2026년 공개 신작이 4종(지역 확장 제외)에 그쳐 신뢰도 낮은 상황

- 유휴 현금은 주주환원 대신 코웨이 지분 추가 매입, 1.3조원 규모 과천 의료복합개발사업 참여 등 비게임 사업으로 유입. AI 확산에 따른 경쟁 심화로 퍼블리싱 마진 하락, 별도 영업이익도 상반기 적자 전환. 단기 주가는 순환매를 따르겠으나 본질적 매력 제고를 위해 hit ratio 상승과 높은 주주환원으로의 연결 필요


(자료) [https://buly.kr/D3hTVu4](https://buly.kr/D3hTVu4)

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