美 반도체 3Q 클라우드 Capex 프리뷰 (Bofa)
1. AI Capex 전망 대폭 상향: CY26/27E 각각 +98%/+37% YoY
• Q3 글로벌 하이퍼스케일 capex는 2,910억 달러(QoQ +27%, YoY +110%)로 추정되며, 4대 하이퍼스케일러의 실적 발표가 앞으로 몇 주 내에 예정되어 있음
• CY26E capex는 1.01조 달러(+98%), CY27E는 1.39조 달러(+37%)로 상향되었으며, 8월 전망(+78%/+35%)보다 크게 높아짐. xAI, CoreWeave 등 네오클라우드를 추정치에 포함한 영향도 있음
• AI 반도체 변동성과 AI 둔화 우려(OpenAI ARR 700억 → 500억 달러 보도)에도 CY27E 이후까지 지속 가능하다고 판단함
• 근거는 3가지임: ①상위 4개 CSP의 RPO 약 2.3조 달러 초과, ②GPU 현물 임대가격이 고점 근처 유지, ③에이전틱 AI 등 신규 활용 사례의 연 단위 출현에 따른 토큰 생성 증가
2. 프런티어 랩 회계 노이즈는 무시, Capex 추세는 견조
• OpenAI의 9월 말 ARR은 약 500억 달러로 보도되어 기존 700억 달러 추정보다 낮지만, 최근 몇 달간 약 3배 YoY 성장세는 유지 중임
• 괴리의 원인은 파트너 매출을 처리하는 방식(순액 vs 총액) 차이로 추정되며, 회계 방식과 무관하게 OpenAI 경영진은 수요가 아닌 컴퓨트 부족을 일관되게 언급
• OpenAI의 엔터프라이즈 매출은 CQ3'26에 QoQ 2배 증가가 예상된다고 보도됨
• OpenAI(Dots, Spaces)와 구글(Gemini)이 에이전틱 서비스를 고가 프로/엔터프라이즈 요금제에만 제공하는 것도 컴퓨트 제약의 신호로 해석함
• 오픈웨이트 모델 토큰이 수요의 과반을 차지하며 프런티어 랩에 가격 압박을 주고 있으나, 동시에 컴퓨트·인프라·capex 수요도 강하게 유발하고 있음
3. 2030년 클라우드 Capex 2~3조 달러, 연간 35~45GW 설치 전망
• 현재 약 1조 달러 수준의 클라우드·하이퍼스케일 지출이 2030년 말 2~3조 달러까지 늘어날 것으로 전망하며, 이는 젠슨 황 NVDA CEO의 언급과도 부합함
• 연간 DC 구축 35~50GW(GW당 500~600억 달러)에 해당하며, BofA의 상향식·하향식 가정(35~45GW+)과 일치
• CY26~28년 capex는 다년 고객 계약으로 뒷받침되는 비중이 커지고 있음
• 올해 누적 자본 조달 약 3,700억 달러(대부분 장기 부채)는 2020~24년 평균 연간 FCF 2,000~2,500억 달러 대비 충분히 감당 가능한 수준으로 평가함
4. 중간선거 헤드라인 리스크는 있으나 수요 훼손 가능성은 낮음
• 뉴욕·텍사스의 인허가 중단 등 데이터센터 건설에 대한 지역 반대가 중간선거를 앞두고 헤드라인 변동성을 키울 수 있음
• 다만 수요는 지역 간 대체가 가능하여 대부분의 프로젝트가 예정대로 완료될 것으로 봄
• Data Center Watch 기준 차단·지연 프로젝트 약 1,980억 달러는 3~4GW로, CY26~30E 신규 설치 약 212GW의 1~2%에 불과함
6. 수요 지속성의 근거: 에이전틱 AI, 토큰 경제, RPO
• CY27E capex 증가는 구글(+55%, 약 1,110억 달러 증분)과 메타(+53%, 약 750억 달러)가 주도하며, 두 회사가 전체 증분 약 3,770억 달러의 절반을 차지함
• 구글 AI 인프라 총괄 Amin Vahdat는 에이전틱 컴퓨팅으로 컴퓨트 수요가 10배 이상 늘고, 서빙 용량을 약 6개월마다 2배로 늘려야 한다고 언급
• 오픈웨이트 모델이 OpenRouter 미국 토큰의 약 60%를 차지하고 가격이 독점 모델 대비 약 80% 낮지만, 토큰 가격 하락이 사용량을 키워 인프라 수요에는 긍정적이라고 봄
• 에이전틱 워크플로우는 채팅 대비 토큰을 10~1,000배 더 생성하며, 클라우드 수익모델이 좌석 기반에서 사용량 기반으로 전환되는 효과도 있음
• RPO 현황은 구글 5,140억 달러, MS 약 6,780억 달러(YoY +84%), AWS 4,960억 달러(YoY 100% 초과), 오라클 6,380억 달러(YoY +363%)이며, 메타는 공급사 계약 잔액 3,490억 달러임
• 오라클 RPO는 12개월 내 약 12%, 13~36개월 내 약 34%가 인식될 예정이며, 선지급 하드웨어 계약(약 750억 달러)이 선행 자금 부담을 줄여줌
• MS Azure 매출은 F4Q26에 +43% 성장했고, 구글 클라우드 매출은 +82% YoY로 약 250억 달러에 달함