[미래에셋 김승민] 한미약품(128940)
우려의 정점을 지나는 중
▶️투자의견 매수, 목표주가 70만원으로 하향(기존 73만원)
목표주가는 영업가치 4.9조원(기존 5.2조원), 파이프라인 가치 4.3조원(기존 동일) 등을 고려해 산정했다. 북경한미 실적 하향조정에 따라 27F 매출액과 영업이익을 -3%, -5% 하향조정해 영업가치를 소폭 하향조정했다.
최근 주가 하락은 1) 북경한미 실적 우려, 2) eppé 국내 상업적 성공 우려, 3) Merck 기술수출 efinopegdutide(MASH) 반환 우려 등 때문이다. 현재 시가총액(약 4.5조원)은 당사 추정 영업가치에도 미달한다. 최근 주가 하락은 과도하다 판단한다.
1) 북경한미는 미수채권 정상화를 위한 OTC 출하 통제와 특별감사로 단기 실적 둔화가 불가피하다. 다만 2Q26 저점 이후 QoQ 회복이 확인되고 있어 최악의 국면은 지난 것으로 판단한다. 2) eppé의 체중 감량 폭에 대한 우려가 있으나, 한국인 대상(BMI 35 미만 83%) 임상이기에 글로벌 경쟁약과 감량률을 직접 비교하기는 어렵다. 반면 첫 4주 공급가가 위고비 대비 40%, 마운자로 대비 53% 낮아 가격 민감도가 높은 비급여 시장에서 경쟁력을 갖췄다. 첫해 목표 매출 1,000억원은 국내 시장(약 2조원)의 5% 수준에 불과하다. 3) Merck는 efinopegdutide를 핵심 2상 자산으로 유지하고 있으며, 지난 8월에는 보상성 간경변(F4) 대상 2a상도 완료했다. 또한, 최근 MASH 임상 개발 시니어 디렉터 채용 공고를 내는 등 MASH 치료제 개발 의지를 보여주는 신호가 이어지고 있다.
추가로 zantrutide(비만) 기술수출 가능성에 주목하자. 25년 3월 Novo는 동일 기전(GLP-1/GIP/GCG)의 UBT251을 중국 1b상 완료 단계에서 계약금 $200mn, 총 $2.0bn에 도입한 바 있다. zantrutide는 현재 미국 2상을 진행 중이며 1H27 종료 예정이다. efocipegtrutide(MASH) 2b상 및 efpegleglucagon (선천성 고인슐린증) 2상 데이터 발표(당사 추정), 27년 말~28년 초 LA-MSTN (HM500197)의 임상 진입에도 주목하자.
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