📮[메리츠증권 모빌리티 김준성] 안녕하세요 메리츠증권 김준성입니다.

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▶ 메모리 · 기판 원가 부담 확대

▶ 3Q26 실적, 메모리 및 기판 원가 상승으로 컨센서스 하회

- 매출 2.34조원 (+1% YoY), 영업이익 827억원 (-12% YoY)으로 컨센서스 각각 -4%, -19% 하회 전망

- 연결 매출 40%를 구성하는 100% 자회사 HL클레무브의 실적 훼손과 중국 내수시장 차량 구매 수요 둔화가 문제

- HL클레무브는 이미 적자 법인. 지난 5년간의 순이익률이 2022년 4%, 2023년 4%, 2024년 -1%, 2025년 -3%, 1H26 -4%로 수익성 하락세가 뚜렷. ADAS 범용화와 공급 경쟁 심화에 따른 판매가격 인하, 차세대 부품 개발을 위한 개발비 증가, 대미 관세 부과 등 다양한 요인이 복합적으로 작용. 이제 메모리 및 기판 가격 상승 영향도 반영 시작. 카메라 모듈의 다층 PCB 및 영상처리용 DRAM, 통합제어기의 DRAM · NAND · 고다층 기판 등에서 원가 부담 가중

- 중국 시장의 판매 부진도 지속. 7-8월 중국 차량 판매 총량 324만대로 전년동기 대비 -24% 하락. 만도 핵심고객도 시장 수요 둔화 영향 직격탄. 연결 매출 비중 3%인 Geely의 3분기 내수 판매 -25% 감소했으며, 1%인 Great Wall 또한 -31% 축소

▶ 북미 BEV 업체 휴머노이드 액추에이터 수주는 아직

- 기업가치 회복 전환점을 만들기 위해서는 로봇 사업 성과 확인 필요

- 그러나 선형 액추에이터 대량 공급을 논의했던 북미 BEV 업체의 휴머노이드 대량 양산 시점은 핵심 기술인 열관리 영역 준비 부족으로 2026년에서 2028년 이후로 지연. 2028년 대량 양산을 시작할 수 있다면, 이에 대한 대규모 공급 계약 수립과 북미 제조거점 구축 여부를 2027년 하반기 중 확인할 수 있을 예정

- 적정주가를 76,000원에서 61,000원으로 하향. HL클레무브 실적 악화를 반영해 2027년 EPS 추정치 -6% 하향. 조정된 EPS 추정치에 적정 PER 12.7배 (ADAS Peer Group 평균 PER 11.2배에 +20% 프리미엄 부여)를 적용해 적정주가 산출. 만도는 올해초 북미 BEV 업체에 대해 엑추에이터 테크쇼를 진행했으며, 대량 양산 및 공급에 대한 교감을 이루었음. Car to Robot으로의 사업 확장에 대한 프리미엄 부여가 정당하다고 판단

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