메모리 마켓 업데이트: 실적 리뷰 및 전망 (JPM)
1. 총평
• 3Q26 실적은 긍정적: EPS·마진 컨센서스 상회, 가격 upside, HBM 가격협상 성공
• 삼성전자 주주환원 부재, 키옥시아 4Q 가이던스 부진은 일시적 요인으로 판단
• B2B(하이퍼스케일러 AI 투자)는 견조, B2C(PC·모바일)는 부진
• 메모리 수급 펀더멘털은 2028E까지 견조하다고 판단
2. DRAM: 펀더멘털 지속 상회
• 3Q26 DRAM ASP 전분기 대비 +23% (JPM 예상 high-teens~20%)
• 4Q 비트 출하 가이던스 두 자릿수 증가, 2026년 업계 비트 성장 약 +27%
• HBM4 출하 개시, 4Q~1Q 비트·매출 기준 HBM3E 역전 전망
• 2027E HBM ASP +96% 전망, 가격협상 원만하여 수요 훼손 리스크 제한적
• 업계 전반 2027년 사실상 완판, 공급 부족 2028년 이후까지 지속
3. NAND: 단기 다운사이클 징후 없음
• 시장의 4Q26 가격 하락 우려와 달리 업황 견조
• 키옥시아 가이던스 부진은 9월분기 선출하·3월분기 이연에 따른 개별 요인
• 2027E 비트 성장 전망 차이(마이크론 mid-20% vs SK하이닉스 high-teens%)는 증설 타이밍 차이
• KV캐시 오프로드 기반 eSSD 수요 지속, 중국 업체는 소비자향 중심이라 위협 제한적
4. LTA 확대
• 모든 메모리 업체가 2027년 물량을 LTA로 가이던스, 일부 계약은 2030년 이후까지 연장
• 업계 전반 2027/28년 50% 이상 LTA 커버리지 제시
• 삼성전자가 가장 적극적: 2030년까지 용량의 60~70% 목표
• 마이크론은 SCA 26건 체결(2분기 16건), 2031년까지 가시성 확보
5. 주주환원(TSR) 순위
• 선호 순서: SK하이닉스 > 삼성전자 > 키옥시아
• SK하이닉스: 2026년 약 100조 원 환원, FCF 대비 환원 비율 50% 초과로 상향
• 삼성전자: FCF 약 50% 유지, 2026년 90~110조 원 환원, 추가 상향은 제한적
• 키옥시아: 배당 중심, 자사주 매입 부재
• 샌디스크는 FCF의 약 88% 환원, 마이크론은 CHIPS Act로 정보 제한적
6. 서버 믹스 확대와 B2C 약세
• DRAM 서버 비중 60%대 중후반, 2027E 70% 이상 전망
• NAND는 삼성전자·SK하이닉스 서버 비중 60% 이상, 샌디스크·키옥시아 40%대
• 서버 우선 생산으로 스마트폰·PC 물량 잠식, 가격 인상 및 수요 조정 예상
• 인텔은 PC 시장 2027년 상반기까지 둔화 가이던스
7. 밸류에이션과 투자의견
• 메모리 업종 2027E P/E 3.6배, 2026~28E EPS CAGR 98%
• 기존 6~7배에서 AI 자금조달·지속가능성 우려로 디레이팅
• 고점 대비 -45% 조정(SOX -29%), 단기 레인지 장세 예상
• 향후 EPS 하향 가능성은 낮음: 수급 격차가 크고 LTA·선수금이 완충 역할
• 커버리지 전 종목 OW 유지, 3개월 선호 순서는 SK하이닉스 > 삼성전자 > 키옥시아