Bernstein) 미국 네트워킹·통신장비: AI 밸류체인, AI 투자 사이클이 건전하다고 보려면 무엇을 믿어야 하는가 (2026.

Bernstein) 미국 네트워킹·통신장비: AI 밸류체인, AI 투자 사이클이 건전하다고 보려면 무엇을 믿어야 하는가 (2026.10.07)

번스타인은 AI 인프라 공급은 하이퍼스케일러 설비투자, GW 단위 전력 공급, 연산 용량 등 어떤 방식으로 측정하든 비교적 신뢰도 높게 예측할 수 있으며 모두 공급이 크게 늘고 있다는 같은 결론에 도달한다고 설명했습니다. 반면 장기 AI 최종 수요는 확신을 갖고 예측할 방법이 없으며 이를 확신한다고 말하는 사람에 대해서도 회의적이라고 밝혔고, 그 결과 수급 균형이 언제 반전될지도 단정하기 어렵다고 인정했습니다. 다만 투자 지속을 정당화하는 데 필요한 가정은 충분히 현실적이라는 판단입니다. 번스타인은 2027년까지 하이퍼스케일러가 약 1조 2천억 달러 규모의 AI 인프라를 가동할 것으로 추정하며, 15%의 ROI 허들을 적용하면 약 1,750억 달러의 순이익이 필요하고 24%의 순이익률을 가정하면 약 7,290억 달러의 최종 사용자 지출이 필요하다고 계산했습니다. 이는 Exponential View가 추정한 8월 기준 AI 연환산 매출(ARR) 2,290억 달러의 약 3배로, 과거 기술 사이클보다 빠른 채택 속도를 요구하지만 AI 채택이 이미 과거 사이클을 앞지르고 있다는 점을 감안하면 무리한 가정이 아니라는 설명입니다. 기술 리더들의 강한 확신은 모델 성능이 연산과 데이터에 비례해 계속 향상되고, 성능 향상이 새로운 시장을 열며, AI 도입을 늦추는 것이 곧 매출과 성장의 포기라는 스케일링 법칙에 대한 믿음에 기반하고 있으며, 번스타인은 모델 스케일링과 AI 채택을 핵심 선행지표로 보고 두 지표 모두 긍정적이라는 점에서 AI 인프라 트레이드에 대해 긍정적인 입장을 유지했습니다. 투자의견은 셀레스티카(목표주가 520달러), 아리스타(250달러), 루멘텀(1,220달러), 코히런트(350달러), 시에나(440달러)에 시장수익률 상회, 시스코(110달러)와 코닝(140달러)에 시장수익률입니다.

단기적으로 AI 인프라 트레이드는 데이터센터 운영사들의 지출 의지에 달려 있으며, 번스타인은 가시성이 매우 높다고 평가했습니다. 컨센서스 기준 데이터센터 설비투자는 2024년 약 2,590억 달러에서 2025년 4,510억 달러, 2026년 9,320억 달러, 2027년 1조 3,440억 달러, 2028년 1조 4,750억 달러로 늘어날 전망이며, 2025~2027년 연평균 성장률은 72%로 2027년 AI 설비투자가 전 세계 GDP 증가분의 20% 가까이에 이를 것으로 예상됩니다. 이러한 투자를 뒷받침하는 실제 지표도 있어, AI 연환산 매출은 2026년 8월 기준 2,290억 달러로 연초 대비 3배 증가했고 앤트로픽의 매출 런레이트는 1월 90억 달러에서 7월 650억 달러로 연초 대비 7배 늘었으며 사용자 증가 속도는 이를 상회했습니다. 네비우스의 GPU 임대 가격 인상, 3분기 범용 DRAM과 NAND 가격의 약 20% 상승 등 인프라 전반에서 수요가 공급을 초과하고 있다는 신호도 확인되고 있습니다. 중기적으로는 AI 수요가 데이터센터의 건전한 ROI를 뒷받침할 수 있는지가 관건인데, 번스타인 모델상 AI 지출이 화이트칼라 노동 생산성 30% 향상 기회에서 차지하는 비중은 2027년 4.8%, 2028년 8.9%에 불과해 필요한 가정이 공격적이지 않다고 판단했습니다.

장기적으로는 비용 디플레이션이 업계의 핵심 특성이라는 점이 리스크입니다. 무어의 법칙상 반도체와 하드웨어 연산 비용은 연평균 30%씩 하락하며, NVIDIA는 2012년 K20X에서 2022년 H100까지 1,000배의 성능 향상을 이뤘고 루빈(Rubin)은 블랙웰 대비 추론 5배, 학습 3.5배의 성능 향상을 내세우고 있습니다. 내년에 30% 저렴해질 장비를 미리 살 이유가 없기 때문에 증설 속도가 최종 사용자 채택 속도를 앞지르면 투자가 위축될 수 있고, 따라서 산업이 성장하려면 수요가 비용 하락에 따른 공급 증가를 웃돌아야 합니다. 그러나 지금까지는 가격 탄력성이 충분해 비용 하락이 사용량 증가로 이어졌고, 모델 성능 향상이 지속되는 한 남는 연산 자원을 학습으로 재배치해 단기 수요 공백을 메울 수 있다는 판단입니다. 실제로 2024년 하반기 둔화됐던 수요는 사고의 연쇄(Chain-of-Thought) 확산과 2025년 초 Claude Code 출시로 다시 가속했으며, OSWorld 에이전트 벤치마크에서도 2026년 3월 GPT-5.4가 75%로 처음 인간 기준(72.4%)을 넘어섰고 Claude Mythos가 93.9%로 최고 성능 범용 모델이 되는 등 꾸준한 개선이 에이전틱 채택의 변곡점과 맞물리고 있습니다.

종합적으로 번스타인은 결과의 범위가 넓지만 AI 설비투자 기대치에는 하방보다 상방 여지가 크다고 보았습니다. 하이퍼스케일러가 반복적으로 설비투자 가이던스를 상향해 온 이력과 반도체 생태계가 가이던스보다 높은 수치를 시사한다는 점에서 여전히 보수적으로 제시하고 있을 가능성이 있다는 판단입니다. 2028년 이후 가시성이 떨어지는 것은 사실이지만 이것이 2028년이 정점이라는 의미는 아니며, 불과 얼마 전까지만 해도 약세론자들은 2026년 이후 가시성이 떨어진다고 주장했었다고 지적했습니다. 그 안에서 네트워킹과 광학은 구조적 승자로, 네트워킹은 연산과 메모리·스토리지에 이은 세 번째로 큰 영역이며 대역폭 향상이 연산을 따라가지 못하면서 병목이 되어 사양과 가격 상승을 뒷받침하고 있습니다. 칩렛 조정 기준 AI 가속기 출하량은 2025년 1,470만 개에서 2028년 3,600만 개로 두 배 이상 늘고, AI 백엔드 스위칭 매출은 2025년 201억 달러에서 2028년 724억 달러, 2030년 1,164억 달러로 이를 웃도는 성장을 보일 것으로 예상되며, 아리스타와 셀레스티카의 점유율 확대가 지속될 전망입니다.

번스타인은 지금이 AI 롱 포지션을 확대할 시점이라고 제시했습니다. AI 트레이드는 상반기 과열로 포지션이 쏠린 가운데 한국 개인투자자들의 디레버리징과 Situational Awareness의 고레버리지 포트폴리오 붕괴 같은 비펀더멘털 요인으로 조정을 받아 많은 종목이 5~6월 고점 아래에서 거래되고 있지만, 실적 추정치는 계속 상향되고 있어 밸류에이션 부담이 크게 낮아졌다는 판단입니다. 상반기 랠리가 하이퍼스케일러 설비투자 상향에 따른 것이었던 만큼, 메타의 뮤즈 출시로 소비자 AI 수요가 변곡점을 맞고 구글 제미나이 4 등 경쟁사의 유사 서비스 출시가 예상되는 상황에서 메타를 비롯한 하이퍼스케일러가 추가로 설비투자 기대치를 높일 수 있으며, 특히 메타를 핵심 고객으로 둔 시에나와 아리스타가 수혜를 볼 것으로 봤습니다. 11~12월로 예상되는 앤트로픽 IPO에 대해서는 로이터가 보도한 2025년 연간 수치가 다소 실망스럽지만 현재 사업 상황을 반영하지 못하고 있으며 올해 ARR이 7배 이상 늘고 잉여현금흐름 손익분기점에 도달했다고 언급하면서, 수급상으로는 부정적이지만 지출 지속성에 대한 신뢰를 높이는 공시가 나올 수 있어 방향성에 대해서는 확신이 없다고 밝혔습니다. 10월 실적 시즌의 설비투자 상향 외에도 2027년 3월 OFC(3월 7~11일)와 NVIDIA GTC(3월 14~18일, 파인만(Feynman) 세부 공개 예상)가 이어지는 시기가 또 다른 촉매가 될 것으로 예상했습니다.